近期，证券公司向商业银行以证券质押（包括股票和债券）申请贷款的融资方式将逐步推广。对于商业银行来说，这是一项具有一定风险、同时又具有广阔扩展空间的融资业务。更有价值的是，这意味着我国的金融体制正在从传统的分业经营体制逐步转向合业经营体制。应该说，这是我国金融体制的战略性选择。从理论角度看，在市场主体具有较强风险控制能力的条件下，由于金融市场具有内在的一体化的要求，降低社会资金在不同领域的转换成本，通过证券质押贷款等形式建立货币市场和资本市场之间的沟通渠道，能够提高金融市场的竞争程度和社会资金的运用效率，能够顺应社会资金的内在要求。因而这种商业银行和投资银行业务的融合趋势具有理论和现实的双重合理性。

本文拟从国内外的发展趋势分析这一业务的历史进程，并从当前商业银行资产负债管理和风险管理的角度对证券质押融资业务的发展进行多角度的分析，并揭示当前以证券质押融资为契机推进我国金融体制从分业经营向合业经营转换的必然性。

一 证券质押融资业务的开展及其所体现的我国金融体制从分业经营向合业经营的转换进程，适应了全球合业经营的金融体制发展趋势

1999年11月4日，美国国会通过了金融改革法案，废止了实施66年的《格拉丝――斯第格尔法案》，这表明金融合业经营体制已经成为全球化的发展潮流。

事实上，从八十年代以来，随着全球金融市场一体化趋势的增强，全球银行业竞争日益激烈，金融创新曾出不穷，商业银行与投资银行业务在金融创新中相互渗透，银行业与证券业、传统的商业银行存贷款业务与投资银行业业的证券业务之间的界限逐渐模糊。随着经济金融环境的演变，分业模式正在逐步丧失其存在的现实合理性。

从美国的情况看，由于市场竞争日趋激烈，美国银行业在金融业中占有的份额不断下降，投资银行、投资基金和各类其它非金融机构在金融市场上开始占据主导地位，非利息收入成为商业银行新增利润的重要来源，并在全部收入中占据越来越重要的地位。证券市场的发展，一方面对银行业形成资金分流的压力（即“脱媒”），另一方面也对银行业形成优质客户流失的压力，即资信好的客户凭借自身信誉，通过证券业的支持直接在证券市场筹资，银行业则被迫面对信誉较差的客户群。于是，美国银行业为了降低成本、提高收益，采取兼并和金融创新手段向证券业渗透。政府为了提高本国银行在国际金融市场上的竞争力，也默许甚至鼓励这种渗透。1984年美国联邦存款保险公司裁定9300家州注册的机构（大部分是非联储成员的小银行）可以进入证券行业；1991年美国财政部颁发了《1991年联邦存款保险公司改革条例》，允许某些银行以等于其资本100%的数量获得和持有普通及优先股票。因此，到1999年11月4日美国国会正式批准废止象征分业经营体制的《格拉丝――斯第格尔法案》，可以说是美国金融体制为了适应新的经济金融环境所作出的自然调整。

日本从八十年代中期起，开始研究并逐步实施对分业模式的改革。首先出台的《金融改革法》准许不同行业的金融机构以子公司方式实行跨行业兼营，并在责任自负的前提下，允许金融机构选择自己的业务范围。在1994年开始允许银行通过附属公司参与证券包销业务。1997年5月，为了从根本上刺激和拯救在“泡沫经济”破灭后的泥沼中挣扎的日本金融业，日本金融当局通过了全面进行金融体制改革的法案，强调大力发展资本市场和直接融资。

八十年代以前，英国禁止本国银行业介入证券业，英国的证券交易所的主要参加者是中小型证券公司。八十年代后，面对世界金融领域的激烈竞争，英国越来越感到自己以中小证券公司为主力的证券交易所难以与美国、日本等以大证券公司作为支柱的证券交易所和西欧大陆以银行业为主体的证券交易所相抗衡，为此，1986年，英国政府宣布银行业可以直接进入证券交易所进行交易，从而打开了英国银行业与证券业融合发展的大门。此举不仅促成了英国国土上的商业银行进入投资银行领域，而且更主要地，促成了美国、日本的商业银行涌入了英国证券市场；目前，英国进一步推行全能监管，强调对商业银行、证券业务等的全面风险管理，有效地适应了合业经营体制的要求。 因此，从国际范围内的发展趋势看，随着金融业竞争的加剧、银行业与证券业的相互渗透和政府分业管制的放松，商业银行与投资银行业务的融合趋势已经成为一种世界性的潮流。我国当前开展的证券质押融资业务，建立了商业银行与投资银行之间正常的沟通渠道，顺应了世界金融体制的发展趋势。

二 开展证券质押融资是我国金融发展的内在要求

1 我国建立的分业经营体制是特定发展阶段的产物

由于金融机构缺乏自我约束机制、金融监管部门也较为缺乏监管经验等多方面的原因，改革开放以来，在我国金融市场的发展过程中，曾经出现了比较严重的金融机构联手炒作等现象，并在不同地区、不同程度上引发了金融混乱。于是，国务院在1993年12月25日颁布的《关于金融体制改革的决定》中，明确了对银行业、证券业、信托业和保险业实行分业管理，1995年通过的《商业银行法》对此作了进一步的明确。1997年6月，为抑制证券市场的投机气氛，中国人民银行强调“禁止银行资金违规流入股市”。应该说，在当时条件下选择分业管理体制是有必然性的；在当时的经济环境下，这种体制有效地防范了金融风险，打击了股市的过度投机，保证了金融市场的健康平稳发展。

2 当前开展证券质押融资的条件已经基本具备

纵观国际银行业与证券业的互动历程，为了促进银行业和证券业的协调运行，应当具备以下几个方面的条件。反观我国当前的经济金融发展状况，应该说，当前我国推进合业经营的条件已经基本具备，证券质押融资业务的开展则为分业经营向合业经营体制的转换迈出了第一步。

（1）特定的金融发展阶段决定了银行业和证券业的互动模式及其发展趋势。首先，是特定的经济发展阶段的影响；其次，是以银行体系为主导的间接融资方式在宏观金融运气中的相对地位及其变化趋势；第三，是证券市场的规模及其对实际经济运行的影响能力。从世界范围内来看，在三十年代之前，各国都是采取了银行业与证券业融合的模式，最主要的原因就是在当时的经济发展阶段，间接融资方式依然占据着绝对的通知地位，而以股票、债券发行为代表的直接融资十分有限，银行业和证券业的融合，能够保持二者之间的协调运行。德国自始至今采取融合模式，与其商业银行体系影响力较大、本国证券市场规模较小是不无关系的。从我国当前的情况看，尽管商业银行依然在社会融资活动中占据主导地位，但是社会资金的脱媒趋势却越来越迅猛，证券市场的扩张速度加快，证券市场波动对我国经济运行的影响力在不断扩大。

（2）宏观金融监控体系对金融风险的防范和化解能力中介影响到银行业与证券业的互动关系。美国三十年代经济大危机的爆发，除银行业与证券业过度融合原因外，金融法规不完善和监督机构监管不力是一个重要原因。英国在八十年代对银行业介入证券业禁令的解除和美国、日本在九十年代以来对银行业、证券业互相渗透的支持是固然与全球金融市场一体化有关，但更重要的是这些国家的监管法规和监管机构在历经半个世纪的发展后，它们的完善程度和运作效率都有了长足的进步。德国模式在德国本土的长期正常运行，在很大程度上可以说是因为其具有德国有联邦银行这样一个有权威、有效率的监管机构为基础。从我国当前的情况看，随着《商业银行法》、《证券法》、《中央银行法》等重要法律的相继出台，金融监管部门的监管能力有所提高。

（3）从微观角度看，银行业和证券业是否真正成为具有较强风险约束能力的市场主体，在很大程度上会影响到证券业与银行业发展模式的选择。从西方国家的实践看，银行业和证券业从十七世纪出现以来，经过近三个世纪的发展，其对风险的防范制度已经建立并日趋完善。可以说，证券业与银行业自身管理的加强为其业务融合后的协调运行起到了重要的保证作用。

（4）加入“世贸”后，合业经营的体制必然会对我国原来的分业体制形成冲击。从实际情况看，在金融市场一体化趋势的推动下，各国为了增强本国金融体系的国际竞争力，提高资源的配置效率，纷纷放松金融管制，金融创新不断涌现，银行业和证券业从分业逐渐走向融合成为近年来国际金融业的一个重要趋势。随着我国加入“世贸”的进程加快，国外实行合业经营的金融机构较之分业经营体制下的我国金融机构更能够为客户提供全方位的金融服务，在金融市场更具有竞争力。因此，及时将我国的金融体制从分业经营转向合业经营，也是我国金融市场在加入“世贸”的过程中所必然要作出的调整。

（5）通过证券质押融资等方式，建立商业银行和投资银行之间的沟通渠道，也是当前证券市场发展和商业银行业务拓展的内在要求。近十年来的经验表明，证券市场的持续、健康发展对于我国经济发展和国有企业改革有着十分重要的作用。证券公司是我国证券市场主要的机构投资者，但由于多种原因，其融资问题没有能够得到妥善的解决，证券公司的融资渠道不够畅通。而从商业银行的角度看，由于当前的有效贷款不足，而证券市场增长迅速，因而商业银行以相对比较安全的方式介入证券市场，也能够为商业银行提供新的业务增长空间。

三 当前证券质押融资业务中的风险管理

证券质押融资可以划分为股票质押融资和债券质押融资。从业务操作角度来看，债券质押融资的风险相对要小。对于国债和信誉良好的政策性金融机构债券，其质押的折扣率可以参照证券交易所每个季度对国债回购业务所制定的折扣标准；对于企业债券，则主要应当参考其信用等级和市场走势等。因此，本文重点探讨股票质押融资中的风险防范。

证券质押贷款与商业银行其他贷款的根本性区别在于，其押品的价值是以不断变化的市场价格为衡量尺度的，这就以为着该类贷款要面临由于押品市场价格波动而给贷款带来违约损失的可能性，因此商业银行对证券公司开展证券质押贷款的关键问题是如何有效管理该类贷款所蕴涵的市场风险。在具体贷款操作中，对市场风险的管理主要体现在风险识别和风险补偿等几个方面：

（一）证券质押融资中的风险衡量

1 证券押品的选择机制[1]

目前沪深两市上市公司逾900多家，一家证券公司所持股票的种类也十分繁多，这就需要商业银行事前有一套科学严谨的证券分类评级体系，从证券公司中所持的各种证券中甄选出风险最小的证券（组合）作为押品，或者对证券公司提供的押品证券（组合）给予分类评级，以在下面提到的风险补偿过程中对其采取不同的措施，如对于级别较低的证券（组合）押品降低质押折扣率、加大贷款利率中的市场风险溢价、增加保证金额度等。

当然，由于股票本身的易变性和复杂性，股票评级不如债券评级和机构评级那么成熟和准确，但是作为评级领域的一类新兴业务它已引起有关金融机构的充分重视，并为涉及股票市场风险测量和管理的金融业务提供第一手重要的量化资料。目前从最为直观的角度看，商业银行可以大致确定可供选择的质押股票的优先顺序，即上市流通股->转配股->上市公司法人股->B股（非上市公司股暂不做）。实际上，商业银行也可以以此为契机，进一步学习和运用国际风险管理的前沿技术，并结合中国证券市场的实际状况，进行更精确更科学的完善。

除了利用股票分类评级体系对押品股票的种类进行甄选之外，还可利用现代证券组合理论选择互补的若干种个股组成股票组合。根据现代证券组合理论，一定的个股由于价格走势互相存在某种相对的稳定性，因此通过合理配置个股之间的持有比例就可以有效消除股票组合整体价格的波动性，从而降低市场风险。因此，理论上我们还可以开发基于以上理论的自动选择系统，对个股比例进行合理配置，从而对商业银行持有的股票（组合）押品进行优化。

2 股票（组合）押品动态估值机制的建立与商业银行的市场风险预警体系的完善

在叙作股票质押贷款之后，仍要实时监控股票（组合）押品的市场价格走势，即所谓的“盯市”（Mark to Market），当价格跌破一定限度从而造成股票（组合）押品的市场价值遭受重大损失时，就要进行预警，从而提醒各相关部门采取相应措施。 如何核定用作抵押品的有价证券的价值，是一个关键性的环节。将有价证券的购入成本价、即时市价等作为计算的依据都有一定的道理，但是在实施过程中也分别存在一定的不确定性。目前，可供选择而的方案有多种：

第一，按照有价证券的净资产值或票面价值作为衡量的标准。具体的价值可以按照有价证券的净资产值（股票）或票面价值（债券）的一定百分比来计算（一般低于净资产值或票面价值）。当然，由于股票的净资产值不是一成不变的，因此对于那些期限较长的有价证券抵押贷款品种，必须根据上市公司的变化情况进行一定的调整，以防范风险。

第二，用以前一定的交易日的均价计算；

第三，以市盈率估值。即按照质押股票的每股收益率乘以市盈率来估算其价值，其难点是收益率和市盈率的确定。因为每股收益率和市盈率不能仅仅运用历史的数据，还应该包含对未来盈利能力的预测。

我们倾向于认为，以市场价格为原始预警信息输入的作法更加有利于强化对市场风险的管理。同时值得指出的是，对押品股票（组合）贷款期限内价格变动趋势的预测，对历史价格作简单算术平均实质上认为此前一定的交易时间内的价格与当日的价格对明天价格走势的影响力都是相同的，这显然是粗糙的。为了增加预测精度，至少应该采用移动平均线等技术指标，或者采用Brown平滑等数学方法，甚至建立时间序列分析等更为精确的预测模型，以及采用目前国际流行的VaR（Value at Risk）测量标准。由于这些模型通通都是由计算机来运行，因而相应的电脑技术支持也相当重要。

另外，对押品股票（组合）市场风险的预警，除了以上的价格走势之外，另一重要关注指标就是历史上该股票（组合）市场价格的波动性（Volatility）。显而易见，虽然某一股票（组合）的价格走势是向上的，但其波动程度很高，即其价格稳定性很差，表现为大起大落，这说明该股票（组合）的市场风险也是较大的。对于波动性的测量在数学上，一种是操作较为简单的方差（Variance），另一种则是利用新兴的ARCH族模型测量其动态的时变异方差。二者的区别可以简单理解为：前者方差类似于简单算术平均，而后者异方差则更象具有预测意味的加权平均/平滑。

当价格走势和波动性超过一定的临界值时，就会激活预警机制，提醒有关部门采取相应的风险防范或控制措施价格有了对关于以上模型的可操作性，其中最为重要的一项机制就是类似于期货交易建立二级保证金制度。以上所述的预警机制的大致流程入下图所示：

（二） 证券质押融资业务中的风险补偿

1 折扣率的设置

设计合理的折扣率主要是基于以下两个方面的考虑：（1）证券市场的波动要求建立合理的折扣率，从而为商业银行的贷款风险提供补偿机制；（2）证券公司以证券为质押向银行融资实际上存在一种信用放大的机制，即证券公司可以循环运用股票向银行融资，进而用新增资金购买股票继续进行融资。因此，设计适当的折扣率可以避免银行资金过分陷入到推动证券市场泡沫的恶性循环中。

一般来说，对于不同流动性、波动性的证券应该给予不同的折扣。对于股票质押而言，优质的流通股的折扣率应该稍低，而转配股、国家股、法人股等的折扣率应该要高一些，其具体的折扣水平应该在综合测算风险和收益水平的基础上进一步予以确定。

2 在贷款定价中加收合理的市场风险溢价

贷款利率是贷款资金的价格，所有成本和风险都要在贷款利率中得到补偿，但普通贷款中一般只需要考虑资金筹集成本、运营成本分摊、信用风险溢价、期限结构溢价等因素，而股票质押贷款则还要在此基础上对所特有的市场风险确定其相应的市场风险溢价部分。目前来看，有价证券抵押贷款的利率，可以参照银行利率或国债回购利率来确定，同时应该根据证券公司的资信度、资产负债率、风险控制能力等情况作一定幅度的调整，进行一定范围内的浮动。 但是如果设定了可靠的折扣制度，能够保证押品的市场价值时刻大于贷款本金，则贷款定价中也可不体现市场风险溢价部分，因为二者的实质都是对市场风险的补偿，两种机制在具体操作中是互补的。

（三） 从资产负债管理角度考察证券质押融资中的风险

1、商业银行应当从总量上对证券质押融资进行控制

证券抵押贷款的偿还能力要受到公司资本金大小、净产负债率高低以及资信度情况等因素的制约，因此，商业银行应当在严格选择证券公司的基础上，合理确定证券质押融资的总规模。考虑到目前财务情况公开化程度不高、证券公司财务状况透明程度优先等实际状况，这一因素更是应该予以严密监测，并及时予以调整。

2、商业银行应该关注证券质押融资中的集中度和贷款结构问题

为了保证贷款一定的分散度，商业银行应该关注证券质押融资的集中度问题，其中主要应该考虑：

（1）同一家公司所有品种的有价证券（包括股票、债券、可转换债券等）所占的比重不得超过一定的限额；

（2）考虑到证券市场出售等实际状况，证券公司用于抵押的某一种有价证券的数量也不得超过公司发行在外的所有证券的一定比例。

（3）在商业银行作质押的任何一家上市公司的流通股，不得超过该公司上市流通股的一定比例；

（4）以同一上市公司的股票质押在一家商业银行取得的贷款不能超过商业银行资本金的一定比例；

3、商业银行应当合理确定证券质押融资的期限结构

从商业银行经营的总体情况看，抵押贷款的期限都是比较长的；但是，证券抵押贷款的期限要根据实际情况进行调整。对于融资能力强、抗风险能力强的证券公司，其证券抵押贷款业务的期限设计可以稍长一些，否则就应当以短期融资为主。同时，不同的质押品种也是影响融资期限的主要因素，因而商业银行可以根据不同类别的有价证券，可以设计不同的期限品种，如国债抵押贷款的期限就可以长一些，股票抵押贷款的期限则可以相对短一些。

4 商业银行可以充分运用所质押的证券进行金融创新

随着商业银行持有的证券质押规模的扩大，在金融市场发展到一定规模的条件下，可以考虑以抵押的有价证券为资产基础，进行资产的证券化，从而使商业银行盘活资产，灵活地进行资产负债管理角度。

四 从证券质押融资业务的发展反思合业经营体制与分业经营体制的选择与战略性转换

（一）从证券质押融资看银行体制的争论

无论是何种金融活动，其根本性的职能，应该是促进储蓄向投资的转化，也就是通过一系列的金融中介，把赢余部门的资金导向资金短缺部门，促进资本的形成和资源配置的优化。从这个意义上可以说，金融制度的最为关键的功能，就是把储蓄主体和投资主体 在资金供求上的差别（如期限、风险、收益等方面的差异），都通过市场化的手段予以弥合，实现储蓄向投资的最佳转化。在特定的经济条件下，一个有效的储蓄－投资转化机制，应该允许不同的经济主体（储蓄者和投资者）基于自身的经济理性，在现有的融资结构和经济主体自由选择的基础上，根据风险和收益对称的原则，实现金融资产的资源交换。

理论界对合业经营体制与分业经营体制看法的分歧，主要集中在风险、信息和效率等方面。从证券质押融资开展的实际情况看，这些领域的争论依然有重要的参考价值：

（1）在风险方面，分业经营体制者认为，商业银行的资金主要来源于存款人，保证其资金的安全性、流动性是其资产运用的首要要求，如果商业银行为了追求高利润介入到投资银行业务中，就容易将客户的短期储蓄资金用于长期的证券投资，承担过高的风险，如果经营获利归银行自身拥有，而如果经营失败则要由储户、存款保险公司和政府等承担主要后果。商业银行在证券投资中的这种风险与收益的不对称性就有可能导致银行将大量资金用于证券业务，结果一方面导致急需资金的产业部门得不到贷款，另一方面导致证券市场在银行巨额资金支持下出现虚假繁荣和“泡沫经济”。

合业经营体制论认为，第一，银行参与证券市场，并不一定伴随着高风险，这是由于银行经营风险的高低主要决定于银行本身的管理水平，而不是其参与的业务领域，如德国银行业一直参与证券业务，但德国银行业倒闭的数量一直低于一度坚持分业经营体制的美国和日本的银行业；第二，直接金融快速发展导致的“脱媒”大幅度降低了银行的盈利空间，如急需禁止银行进入证券市场，商业银行将会由于市场日趋萎缩而陷入困境，银行介入证券市场有利于银行的多元化经营。

（2）在信息方面，金融市场上的借贷双方拥有不同的信息，普遍存在着信息不对称的问题。商业银行作为贷款方，想最大程度地了解借款方的情况，以尽可能地回避风险；而借款方则尽可能提供有利于自己的信息，以便促成对自己有利的信息。这种信息供需矛盾就使得商业银行处于信息不对称的环境中。如果将商业银行和投资银行业务融合，则银行可以为客户提供全面的存贷款、证券投资等业务，从而能够全面地把握客户的财务、信誉状况，减少信息的不对称性，增加贷款和投资成功的可能性。有人认为，日本、韩国的主办银行体制可以解决信息的不对称问题，但是这一制度容易导致企业与主办银行之间过分紧密的关系，企业的倒闭容易导致银行的巨大风险，在经济快速增长时期，主办银行体制可以缓解企业的资金矛盾，但在市场经济趋于成熟、市场竞争日趋激烈时，企业经营的不确定性上升，破产率增加，主办银行体制的缺陷就会显示出来。

（3）在效率方面，分业经营体制论认为，证券业与银行业的专业化分工有利于提高效率。合业经营体制论者认为，分工是市场运行的结果而不是初始状态，有效的分工是市场通过竞争形成的，强制性的分工只能损害效率；同时，正当竞争中自然产生的垄断有其经济上的合理性，表明了规模经济的内在要求。

（二） 合业经营体制为什么会成为国际化的发展趋势：从商业银行经营角度的考察

从国际经验看，合业经营体制下的全能银行在经营发展中具有如下的优势：

1 增强了商业银行对金融市场变化的适应性

从业务开发看，全能银行的多元化经营为银行的金融产品创建了潜在的巨大的发展空间，从而极大地增强了商业银行对金融市场变化的适应性。例如70年代时，建筑融资的需求十分旺盛，而建筑融资一直是专业的建筑融资公司的业务。为了拓展银行的业务范围和方便客户，并将有抵押品的长期贷款作为自身的金融产品，德国的3家大银行分别收购了一些抵押银行或增加了对抵押银行的控股权。80年代末期，三家大银行又将人寿保险与传统银行业务结合，创立了“金融整体服务”（ALL－FINANZ）的概念。90年代以来，随着咨询服务需求的上升，三家大银行又通过收购咨询公司和充实分行咨询力量来拓展了这一业务。通过这些措施，银行就能够及时根据金融市场的发展和变化调节自身的经营管理活动，保持足够的市场竞争力。这样，金融领域的金融创新不断，全能银行的业务范围就可以不断扩展。

2 降低了服务成本，形成“超市式”金融服务

从提供金融服务的角度看，全能银行通过其内部机构之间的业务交叉和与外部集团之间相互持股，大大降低了服务成本，提高了服务的效率。特别是针对中小客户时，成本的降低情况更为明显。例如，全能银行在面对客户时，可以依靠其控股或全资拥有投资银行、抵押银行、保险公司、资产管理公司以及咨询公司，以银行为一个窗口，向客户提供包括存贷款、投资、发债、资产管理、咨询、电子服务、抵押、保险等内容的一条龙的后线服务。以对外贸易行业的客户为例，客户的金融服务需求是多元化的，例如包括贸易结算、贸易存贷款、发债、外汇、投资咨询、抵押、保险等多种业务需求。在合业经营体制下，客户只需要面对银行这一个窗口，就可以获得银行集团内部的一条龙的后线服务。无论是针对公司客户还是个人客户，银行集团依靠其内部的业务网络体系，可以设计出满足不同客户不同需求的金融产品组合，发挥总体优势，降低服务成本，为客户提供充分的便利和全方位金融服务。与此同时，由于其业务品种多样，全能银行不必在一定的环境压力下，向专业的金融机构那样，在不适当的时间或以不适当的价格提供某些金融服务。

3 通过股权代理建立稳定、优质的基本客户群

由于全能银行可以持有非银行部门的各类有价证券以及作为股东代理机构代理行使股东权力，因此德国的全能银行和公司客户之间普遍建立了紧密持久的联系。首先，这种联系有助于银行获得稳定的客户群，充分了解其客户，从而实现真正的风险控制。其次，由于银行对于企业具有充分的认识，因此，当企业处于关键时期时，银行可以为企业提供支持，以帮助企业度过难关。第三，在非银行部门组建公司时，全能银行持有一定的股份，可以扩大公司的股东基数，满足公司资本金的需求；当公司公开上市后，银行可以将持有的“证券存款”转化为实际的资金收益。第四，当涉及资本重组时，特别是公司的机构性合并、兼并以及破产等资产重组时，当股权和债权之间相互转化时，全能银行具有较为有力的地位。 因此，在适当的宏观经济金融环境下，如果能够充分发挥全能银行的运营优势的话，全能银行就能够以其独特的优势，提高金融体系 的整合度，保证整个金融体系乃至经济体系的稳健性。

（三）、在推动金融体制从分业经营向合业经营转换的进程中，应该特别关注合业经营体制可能形成的负面影响

当前，以证券质押融资为契机，我国的金融体制从分业经营向合业经营的转换应该说已经开始启动。在这个过程中，为了保证合业经营体制的健康运行，充分关注合业经营体制可能带来的负面影响十分有必要。从国际范围内看，合业经营体制也受到一些指责，这主动包括：

（1）合业经营体制对于产业发展具有过分大的影响。全能银行通过其持有的股权、通过其作为企业监督委员会成员的身份以及通过其持有的代理投票权等，可以对某些产业施加过分的影响。

（2） 当全能银行为客户提供投资咨询服务时，还可能为贷款业务和证券业务带来一定的利益冲突。

（3）合业经营体制对于风险管理和内部控制提出了更高的要求。例如，全能银行是否具备足够的内部控制机制，全能银行如何进行风险管理；全能银行是否会导致整个金融 体系乃至国民经济风险性的连锁反映；合业经营体制下的监管体系是否运作良好等方面。

显然，这些因素无论是在当前证券质押融资业务的开展、还是在未来新的改革措施的推进中，都是值得密切关注的。

（四）顺应国际发展趋势，从证券质押融资起步，推进我国金融体制匈分业经营向合业经营的平稳转换

从世界范围内来看，分业经营体制向合业经营体制的融合，以及合业经营体制的不断完善，已经成为世界性的发展趋势。

从历史事实看，在各种金融危机乃至经济危机时期，合业经营体制下的全能银行渡过危机的能力都高于分业经营体制下的银行。历史地看，30年代经济危机时，为了避免危机在证券市场和银行体系之间的传导作用，美国制定了GLASS－STEGALL法规和限制跨州经营的利率法案；进而言之，在石油危机、债务危机乃至股市下滑阶段，发生危机的国家基本上采用的都是分业经营体制下的分业管理。

不过，由于全能银行具有平衡发展的贷款组合，收益具有相当的稳定性。例如，在80年代的债务危机中，由于实行分业经营体制下的全能银行采用了资产分散的经营策略，其国际贷款在整个业务中所占比例相对较低，其损失相对较小。由此同时，证券市场的高额回报以及手续费收入的大幅提高，使银行可以迅速重组资产，弥补债务危机中的部分损失；证券市场和借贷市场上的互补性，以及利息收益和手续费收益的互补性，使得全能银行在面对业务品种风险时，能够具有较大的灵活性。例如80 年代美国银行体系中出现的大规模“脱媒”现象以及由此形成的对金融经济体系的冲击，在德国的银行体系中就基本上没有出现过。

因此，当前推进证券质押融资贷款，其所具有的意义远远大于券商融资渠道增加这一方面。应该说，这是我国金融体制从分业经营和合业经营转换的起步阶段。我们应当在充分借鉴国际经验的基础上，顺利推进这一战略性体制转换；在这个过程中，强调商业银行和证券公司的风险管理显得尤为重要。

参考文献

巴曙松，《从当前的国际金融环境看二十一世纪国际金融监管的发展趋势》，载《中国金融形势月报》1999年11月。
巴曙松，《国际范围内银行体制的选择与变迁》，载《国际经济评论》1998年。
姚文平，《发展证券抵押贷款，拓展券商融资渠道》，载《中国证券报》1999年。
康静等，《质押融资业务的风险与防范》，载《中国证券报》1999年11月19日。

[1] 本部分内容参考了阎冀楠博士的意见。